Всплеск турбулентности на рынках на этот раз оказался коротким. Два ключевых риска, которые неделю назад заставили многих инвесторов нервничать: проблемы крупнейшего китайского застройщика Evergrande и опасения, что ФРС решит резко ужесточать свою политику, – к концу прошлой недели заметно ослабли. Договоренности Evergrande о частичной реструктуризации долга и отказ ФРС от решительных шагов сняли напряжение на рынках: в итоге доллар ослаб, а фондовые индексы возобновили рост. Хотя с фундаментальной точки зрения мало что изменилось: рост рынков и доходностей гособлигаций ясно указывает на то, что инфляционное давление нарастает, но при этом темпы восстановления экономик продолжают замедляться, сроки завершения пандемии остаются туманными, а о существенном снижении геополитических рисков все так же речи не идет. Тем временем сразу после победы на думских выборах российские власти возвратились к проведению жесткой фискальной политики, попутно признав, что об «экономическом прорыве» пока можно забыть.
Российская экономика: новый бюджет нацелен на сохранение статус-кво. Всего несколько дней спустя после подведения итогов думских выборов – на них, как и ожидалось, победу одержала прокремлевская партия «Единая Россия» – правительство возобновило курс на проведение жесткой политики. Первым шагом стало обсуждение нового бюджета – дата утверждения его проекта была сдвинута на неделю из-за выборов. Из существенных изменений в новом бюджете можно отметить: (1) увеличение налоговой нагрузки на бизнес (прежде всего на металлургов и добывающие компании-экспортеры); (2) небольшой рост инвестиционных расходов, которые, впрочем, с лихвой должны быть покрыты профицитом бюджета; (3) стагнация в социальных расходах (медицина, образование) (4) отказ от существенного увеличения расходов на зарплаты и пенсии. Вместе с тем в основе планирования бюджета остался давно испытанный принцип: занижение оценок будущей инфляции и цен на нефть при прогнозировании относительно крепкого курса рубля. Такой подход создает дополнительные гарантии для бюджета: более высокие инфляция и нефтяные цены в сочетании со слабым рублем обеспечивают бюджету дополнительные номинальные доходы. Это важно, поскольку механизма индексации бюджетных расходов на инфляцию по-прежнему нет и не предвидится. Согласно проекту нового бюджета, в 2023 г. правительство ожидает получить доходы на уровне RUB 25 трлн; при этом расходы запланированы в объеме RUB 23.6 трлн. Профицит должен составить RUB 1.4 трлн, или 1.1% ВВП. В 2023 г. правительство также прогнозирует профицитный бюджет (RUB 0.4 трлн), а в 2024 г. – небольшой дефицит бюджета (RUB 0.3 трлн). В итоге за 3 года планируемый профицит должен составить порядка RUB 1.5 трлн – эти средства, согласно Бюджетному кодексу, должны быть направлены на пополнение суверенного фонда, ФНБ. Вместе с тем неудивительно, что эта сумма практически полностью совпадает с планируемыми тратами в те же годы из ФНБ. Таким образом, в реальном выражении объем ФНБ останется нетронутым, поскольку изъятые из него средства будут восполнены за счет накопленного профицита бюджета. В структуре нового бюджета больших изменений нет: самая крупная статья расходов – оборона и правоохранительная деятельность (25%), за ней идут социальная политика (23%), экономика (14%), общегосударственные расходы (8%), обслуживание госдолга (6%), здравоохранение (5%) и образование (5%). Проект бюджета основан на обновленном прогнозе Минэкономразвития, согласно которому инфляция в РФ замедлится с 5.8% г/г в 2023 г. до 4% в 2023-24 гг., курс рубля все эти годы останется стабильным на уровне RUB 72.1-73.6/$, а ВВП после скачка до 4.2% в 2023 г. вернется к темпам роста в 3% в последующие 3 года. Цена на нефть Urals постепенно снизится со среднего значения в $66/барр в текущем году до $55.7/барр в 2024 г. Из проекта бюджета и официального прогноза довольно явно следует, что главная цель экономической политики властей остается неизменной: это защита стабильности госфинансов при сохранении относительно низких темпов роста экономики и доходов населения. О неоднократно ставившейся президентом Путиным задаче обеспечения темпов роста экономики выше среднемирового уровня и опережающем росте доходов населения на этот раз было решено не вспоминать. Нельзя исключить, что в процессе обсуждения нового бюджета в парламенте правительству возможно придется немного скорректировать его расходную часть в сторону увеличения. Хотя, как показывает практика последних лет, при доминирующем положении «Единой России» в Госдуме серьезных правок расходных статей вряд ли стоит ожидать.
Геополитика: Конгресс США реанимировал полузабытую тему антироссийских санкций. В процессе обсуждения в Палате представителей Конгресса США на прошлой неделе проекта нового оборонного бюджета конгрессменами были предложены 3 поправки, вводящие новые санкции против РФ за вмешательство в американские выборы. Первая такая поправка предлагает расширить запрет на владение и торговлю любыми долговыми бумагами РФ – это фактически расширяет введенный в июне 2023 г. запрет для американцев на покупку новых выпусков российских государственных долговых бумаг на операции на вторичном долговом рынке. Вторая – призывает к введению новых санкций против лиц и компаний, причастных к строительству Северного потока-2, в то время как третья – предлагает администрации включить в санкционные списки лиц из ближайшего окружения президента Путина – 35 человек, в том числе премьер-министр Мишустин, пресс секретарь президента Песков, другие высокопоставленные российские чиновники, а также ряд крупных бизнесменов. Новость об обсуждении новых санкций прервала длившийся полгода период затишья, когда тема санкций фактически полностью исчезла из политических дискуссий. Это привело к заметному снижению российского странового риска. Несмотря на одобрение в прошедший четверг законопроекта с этими поправками Палатой представителей, возобновление антироссийской санкционной риторики, судя по реакции рынка, не вызвало у инвесторов сколь-либо значимой реакции. Причины в том, что, во-первых, свою версию нового оборонного бюджета еще должен Сенат, а затем окончательная версия должна быть принята согласительной комиссией. В процессе обсуждений эти поправки могут быть либо исключены их закона совсем, либо серьезно скорректированы. Во-вторых, такого рода меры в текущей обстановке явно идут вразрез с приоритетами политики администрации Байдена, которая рассматривает КНР как первостепенную угрозу и в свете этого пытается выстроить диалог с другими странами, включая РФ. Ужесточение давления на Северный поток-2 также явно противоречит достигнутому летом соглашению между Вашингтоном и Берлином и усложняет положение европейцев в период острого энергетического кризиса, разразившегося перед самым началом зимы. К этому стоит добавить и то, что в последнее время Москва не дает особых поводов для обострения отношений: конфликт на востоке Украины остается замороженным, на Ближнем Востоке и в Азии российская политика отличается умеренностью, а в области внутренней политики после проведения думских выборов активизация нападок на Москву является малооправданной. Также следует подчеркнуть, что предложенные конгрессменами санкционные меры, в случае их принятия, фактически полностью исчерпают имеющийся у Вашингтона запас невоенных рычагов давления на Москву, что значительно ограничит возможности для ответных действий в будущем. Исходя из вышесказанного, мы считаем крайне маловероятным принятие этих поправок в принятом палатой представителей виде. Вместе с тем в смягченном виде некоторые из этих поправок все же могут оказаться в финальной версии оборонного законопроекта, например в качестве варианта возможного ответа в случае новых «злонамеренных» действий со стороны Москвы. Однако, по нашему мнению, прямого влияния на торговлю российскими долговыми бумагами и на рынок в целом эти предложения пока иметь не будут.
Рубль и ставка ЦБ – холодная осень повысила шансы на новый подъем ключевой ставки. Значительное похолодание в центральной части России привело к резкому развороту ценового тренда: вслед за понижением температуры завершился период осенней «плодоовощной дефляции», причем это произошло на 1-2 недели раньше обычного срока. Согласно данным Росстата о недельной инфляции в РФ, за неделю к 20 сентября темп роста потребительских цен ускорился до 0.1% н/н с 0.04% н/н, зафиксированных в предыдущую неделю. Главным драйвером стали цены на овощи и фрукты: они выросли на 0.3% н/н, в то время как неделей ранее они снижались на 0.7%. Разворот инфляционного тренда привел к заметному скачку в темпах годовой инфляции: к 20 сентября она ускорилась до 6.95% г/г с 6.84% 13 сентября. В краткосрочной перспективе такие изменения в ценовом тренде означают, что в ближайший месяц годовая инфляция останется на повышенном уровне. В сентябре прошлого года в РФ была зафиксирована дефляция (-0.1% м/м), а потребительские цены стали активно расти лишь с конца октября. В ноябре-декабре 2020 г. изменения в месячном ИПЦ уже в два раза превышали средние значения за предыдущие годы (0.7-0.8% м/м против 0.3-0.4%). Исходя из этого, мы считаем, что в ближайшие 2-4 недели годовая инфляция может превысить 7%, а ее стабилизация и постепенное замедление могут произойти не ранее конца октября-ноября. В сентябрьских прогнозах ЦБ и Минэкономразвития ожидают замедления инфляции к концу текущего года – до 5.7-6.2% и 5.8% г/г, соответственно. Мы также ждем снижения ценового давления – до 6.2% г/г. Однако, с учетом погодного фактора и раннего завершения сезонной дефляции, мы не исключаем, что инфляция в оставшиеся месяцы года может оказаться на более высоких уровнях, чем тот, что мы прогнозируем. В этой ситуации растет вероятность того, что ЦБ может оказаться перед необходимостью принятия новых шагов по сдерживанию инфляции. Ранее мы считали, что ключевая ставка ЦБ останется в ближайшие месяцы неизменной на уровне 6.75%. Теперь, с вероятностью 40%, мы считаем, что ЦБ может поднять ставку на следующем заседании в октябре – до уровня 7.00-7.25%. Это произойдет в случае, если в ближайшие 2-3 недели годовая инфляция продолжит ускоряться и достигнет уровня в 7.30-7.50%. При этом мы сохраняем неизменным свой прежний прогноз (вероятность 60%): мы прогнозируем стабилизацию инфляции у отметки в 7.00% в октябре, что позволит ЦБ оставить ставку неизменной в ожидании снижения инфляции в ноябре-декабре вслед за смещением в факторе базы. Российский валютный рынок практически полностью проигнорировал новости об обсуждении в США новых санкций против РФ. Главным драйвером для российской валюты выступали тренды на глобальном валютном рынке: в преддверии заседания ФРС доллар укреплялся ко всем валютам, включая рубль, а после заседания – ослабевал, что позволило рублю возвратиться на уровни предыдущей недели. Рублю также помогали налоговый период и растущие цены на нефть. На закрытие торгов 24 сентября курс российской валюты к доллару составил RUB 72.72/$ (17 сентября – RUB 72.85/$). Свой базовый среднесрочный сценарий мы пока не меняем: мы ожидаем, что к концу года курс рубля немного подрастет до RUB 71/$ (согласно последнему прогнозу, Минэкономразвития ожидает курс на конец года на уровне RUB 71.9/$). Евро и ЕЦБ – ФРС остановила снижение евро. Туманные и мягкие сигналы от ФРС по итогам ее последнего заседания привели к ослаблению доллара. Это поддержало евро, обеспечив стабильность его курса: на закрытие рынка 24 сентября курс европейской валюты составил $1.1720/евро (17 сентября – $1.1725/евро).
Доллар и ФРС – как ожидалось, заседание FOMC сюрпризов не принесло. В целом сигнал от ФРС по итогам ее заседания остался без существенных изменений: американский регулятор подтвердил нацеленность на постепенное сворачивание программы стимулов (без указания конкретных сроков) и на возможное начало цикла подъема ключевой ставки в следующем году. По словам Пауэлла, ФРС может начать сокращать выкуп активов уже в ноябре, если ситуация на рынке труда продолжит улучшаться. Вместе с тем он подчеркнул, что подъем ставки начнется только после полного завершения программы выкупа активов, котороеможет произойти в середине-второй половине 2023 г. Медианный прогноз членов FOMC показывают, что ставка ФРС может составить 0.3% к концу следующего года, 1% к концу 2023 г. и 1.8% к концу 2024 г. Новостей для рынков в итогах заседания ФРС не было. Мягкие комментарии Пауэлла, несмотря на повышение прогноза ФРС по инфляции в 2023 г. с 3.4% до 4.2% г/г, были восприняты как повод для оптимизма: вслед за объявлением результатов заседания фондовые индексы выросли, а курс доллара США ослаб. Однако при этом у многих инвесторов нет большой уверенности в способности ФРС контролировать инфляцию: одновременный рост фондовых рынков и доходностей гособлигаций США ясно говорит о том, что многие готовятся к инфляционному сценарию. В ближайшие недели инвесторы будут уделять пристальное внимание двум показателям: динамике инфляции в США и ситуации на рынке труда. Ускорение инфляции после ее стабилизации в летние месяцы повысит шансы на скорое и более агрессивное ужесточение монетарной политики ФРС, равно как и хорошая статистика с рынка труда. В случае замедления инфляции и слабых данных с рынка труда рынки могут получить новый драйвер для роста, поскольку при таком раскладе с большой долей вероятности ФРС может продолжить откладывать решение о начале цикла ужесточения монетарной политики. Публикация отчета о сентябрьской инфляции в США намечена на 13 октября.
Нефть – BCS ожидает продолжения ралли в нефтяных ценах. На прошлой неделе аналитики BCS повысили свои оценки цен на нефть на текущий год и на долгосрочный период. Согласно новому прогнозу, на конец 2023 г. нефтяные котировки могут превысить уровень в $80/барр, а на долгосрочном горизонте они составят $60/барр в реальном выражении. Исходя из этих оценок, мы также повысили свой прогноз среднегодовой цены на нефть Brent в 2023 г. с $66.1/барр до $69/барр. На прошедшей неделе цены на нефть лишь немного отреагировали на усиление доллара перед заседанием ФРС: в начале недели котировки снизились на $0.5-1/барр. Однако сразу после заседания американского центробанка цены на нефть вновь пошли вверх. Рост нефтяных котировок также отражает углубление энергетического кризиса в Европе и теперь и в Азии, где спрос существенно превышает предложение в поставках газа и угля. На закрытие рынков 24 сентября Brent стоила $78.09/барр (17 сентября – $75.34/барр).
Золото – котировки остались в прежнем коридоре. Больших движений в котировках золота на прошедшей неделе не отмечалось: на закрытие торгов 24 сентября золото в Лондоне стоило $1 750/т.у. (17сентября – $1 754/т.у.).
Ключевые даты
27 сентября – базовые заказы на товары длительного пользования в США (август)
28 сентября – индекс доверия потребителей СВ в США (сентябрь)
30 сентября – индекс PMI в производственном секторе в КНР (сентябрь)
30 сентября – ВВП США во 2К21; ожидаем 6.6% г/г
1 октября – индекс PMI в производственном секторе в РФ, ЕС, США (сент.)
1 октября – месячный доклад Росстата (август)
Настоящий отчет создан и распространяется ООО «Компания БКС» (ООО «Компания БКС», ОГРН 1025402459334, место нахождения: 630099, Россия, Новосибирск, ул. Советская, д.37, лицензия на осуществление брокерской деятельности № 154-04434-100000 от 10.01.2001, лицензия на осуществление дилерской деятельности № 154-04449-010000 от 10.01.2001 и лицензия на осуществление депозитарной деятельности № 154-12397-000100 от 23.07.2009, выданы ФСФР России)
